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孙彬彬:财政政策的约束在哪里?

中国与欧元区相似,历史债务沉重。中国目前的负债率约为50%。如果考虑到地方政府的隐性债务,中国政府的杠杆作用已经非常强劲。

中国地方政府隐藏债务的根源在于软预算约束和财政纪律。当反周期管理和地方政府债务规范结合在一起时,这是一个紧迫的问题,还是我们应该考虑财政可持续性?地方政府债务在中央政府,正如欧元区国家的债务在欧盟。因此,金融空间并不像想象的那么丰富。

在目前的宏观调控实践中,积极的财政政策不是想象中的,健全的货币政策是一致的。市场期待着金融力量,但似乎现实并不令人满意,是否已经修复?还是客观约束?

我们从欧洲的研究开始。

一个例子:欧盟对意大利的财政限制

欧盟以其严格的财政限制而闻名。在宏观经济方面,一方面,欧元区经济面临很大压力。另一方面,财政盈余继续改善,没有积极财政的迹象。究竟是什么维持或限制了欧元区的财政空间?

欧盟的严格财政首先体现在对意大利的财政限制上。

根据欧盟的预测,意大利的赤字率将在2019年达到2.5%,到2020年将达到3.5%。一方面,2019年2.5%的赤字率高于意大利政府此前2.04%的承诺。另一方面,2020年3.5%的赤字率也超过了欧盟3%赤字率的红线。

根据《稳定与增长公约》,欧盟开始审查意大利的过度赤字程序(EDP),并决定是否将意大利列为过度赤字。如果进入EDP并且预算情况没有得到有效改善,欧盟有权对GDP征收0.2%至0.5%的罚款。

欧盟规定EDP程序的触发条件是:(1)赤字率超过3%; (2)债务比率超过60%且不以适当的比率减少;所谓适当的速度意味着国家应该是1 /年20 *(债务率-60%)速度降低债务比率;

2018年欧盟28个国家的平均赤字率为0.6%。赤字率超过2%的国家包括西班牙(2.5%),法国(2.5%),意大利(2.1%),塞浦路斯(4.8%)和罗马尼亚(3%)。

然而,这些国家并没有像意大利那样受到欧盟的警告:

欧盟委员会于2009年4月确认西班牙的赤字过高。尽管2018年赤字率仍然很高,但西班牙一直在有效地将赤字率从2015年的5.3%降至2018年的201%,即2019年。6月,欧盟委员会刚刚确认西班牙结束了过度赤字;

法国也在2009年进入过度赤字,并从2018年6月的过度赤字中退出。法国的赤字率近年来也持续萎缩。然而,其赤字率在2011年增加到3。1%,2020年的赤字率为2.0%。欧盟委员会6月5日报道称,法国的赤字太小而且是暂时的。 (关于计划违反“条约”3%的GDP参考价值,委员会认为2019年的计划偏差是临时性的边际地区。)因此,不认为它处于过度赤字状态;

塞浦路斯的情况与此类似。 2018年,尽管赤字率为4.8%,但2019年出现盈余;

罗马尼亚赤字率接近3%的红线,但债务比率处于35%的低水平且风险并不大。

对意大利而言,欧盟委员会的措辞更为严格:在2019年6月15日的报告中,有人说:

(1)意大利的债务比率是欧元区第二高,达到132.2%,从而带来巨额的生息成本,约650亿欧元,占GDP的3.7%,大致相当于意大利的教育支出。/P>(2)这么大的债务和生息成本会增加主权债务收益率,增加实体经济的融资成本,从而影响经济增长; (在没有审慎的财政政策的情况下,大量的公共债务暴露了国家市场对主权收益率的信心冲击,对国家支付的利息法案以及实体经济的过度融资成本产生了负面影响,反过来会对增长产生负面影响。)

(3)意大利没有采取有效措施来限制赤字,也没有遵守2018年设定的减债框架。根据欧盟委员会的预测,意大利的赤字率将在2020年超过3%。

经过谈判,意大利在2019年削减了赤字。欧盟委员会没有断定意大利处于过度赤字状态,但要求意大利弥补2018年预算偏差,修改2019年预算赤字,并承诺2020年预算。

欧盟要求意大利减少其赤字,作为欧盟固有的财政要求。自2008年金融危机以来,大量欧盟国家已进入过度赤字状态,超过3%的赤字红线,但大多数都有效改善。意大利与欧盟之间的冲突是意大利本身债务比率高,政府没有做出有效减少赤字的努力。

欧盟为什么要限制财政赤字?

问题还在于:欧盟为什么要限制成员国的赤字?

(1)先前扩张性财政的历史债务

欧元区国家早期没有严格遵守梅奥60%的债务比率要求,因此在经济扩张期间(2007年之前)没有创造财政空间,2007年后财政状况明显恶化。

2012年-2013年前后欧元区主要高债务率国家进行了大额的债务削减,这主要是受欧洲债务危机刺激。但2013年后债务削减的进度明显放缓。财政政策进入相对平衡的状态。

欧元区债务率水平还没有降到危机之前的水平,高负债和国家需要建立财政缓冲,以确保在经济面临下行风险的情况下实现抵御能力。

欧元区更严重的问题是制度缺陷以及成员国之间发展的不平衡,解决这一问题的权宜之计就是严格的财政规则。

(2)欧元区的结构性失衡

欧元区国家存在发展模式的差异,以德国为代表的北方国家工资调整灵活,单位劳动力成本较低,并且产品存在竞争优势,单位劳动力成本较高,竞争优势差。因而德国等北方国家在欧元区内部净出口,积累了大量的欧元贸易盈余。而以希腊、意大利为代表的南方国家,在欧元区内部是净进口国家,积累了欧元债务。由于欧元区的统一汇率,南方国家无法通过贬值取得外部平衡,因而欧元区内部存在持续的贸易失衡。

外部失衡的资金缺口有两种方式弥补,一是采用财政赤字弥补,二是减少家庭部门盈余。

M-X(进口-出口)=(G-T)(政府支出-税收)-(S-I)(储蓄-投资)

外部赤字=政府净赤字-家庭净盈余

减少家庭部门盈余必然会面临政治阻力,政府天然地希望采用扩张财政的方式化解外部赤字。

然而这种财政扩张具有负外部性,损害其他国家的利益:

欧盟建立时的文件《Macro-coordination of fiscal policies in an economic and monetaryunion in Europe》(由Lamfalussy,欧洲货币管理局局长,欧洲央行创始人编写)指出,

如果放松预算约束,一国可能过度赤字,从而获取其他国家的储蓄,而其过度赤字的成本将由其他国家共同承担。

如果负债国出现再融资困难,外国投资者可能遭受损失,而这又绑架外国政府进行救助;此外,过度借贷提高货币联盟的整体利率,进而挤出财政纪律良好国家的投资。

这种“搭便车”行为存在的根本原因是市场约束的缺失:一方面,欧盟国家借贷存在隐性担保成本,一国能以较低的成本借贷;另一方面,欧盟国家债务无法通过央行货币化,更易受到市场异常事件的冲击。

解决结构性矛盾,最根本方法是欧元区趋同计划,计划在实施,但是见效缓慢;另外可以采用中央预算负债,但欧元区不存在强大的中央预算(欧盟的中央财政预算不到总GDP的3%),只能采用限制各国财政的方式实现成员国之间的平衡。

对我国有什么启示?

我国和欧元区类似,都有沉重的历史欠账,中国当前的债务率是50%左右,如果考虑到地方政府隐性债务,则中国的政府杠杆空间已经十分逼仄。

中国地方政府隐性债务的根源在于预算软约束和财政纪律。当逆周期管理与地方政府债务规范碰到一起,是该事急则缓,还是要考虑财政的可持续问题?地方政府债务之于中央政府,正如欧元区各国债务之于欧盟。所以财政的空间就没有想象的那么宽裕。

(责任编辑:DF513)